中信證券：核心品類邏輯強(qiáng)化 三代制冷劑景氣延續(xù)

　　中信證券研報(bào)表示，2026年三代制冷劑供給側(cè)限制料將持續(xù)，R32、R134a、R125供給或進(jìn)一步趨緊。受益于新能源車、空調(diào)及外貿(mào)需求拉動(dòng)，需求側(cè)刺激強(qiáng)烈，行業(yè)景氣度持續(xù)上行，建議把握政策與技術(shù)雙輪驅(qū)動(dòng)下，三代制冷劑價(jià)格上行與四代技術(shù)迭代的雙重機(jī)遇。在此背景下，聚焦行業(yè)龍頭，專利與產(chǎn)能布局同步領(lǐng)先；同時(shí)三代制冷劑相關(guān)企業(yè)有望顯著受益。

　　全文如下

　　能源化工｜核心品類邏輯強(qiáng)化，三代制冷劑景氣延續(xù)

　　2026年三代制冷劑供給側(cè)限制料將持續(xù)，R32、R134a、R125供給或進(jìn)一步趨緊。受益于新能源車、空調(diào)及外貿(mào)需求拉動(dòng)，需求側(cè)刺激強(qiáng)烈，行業(yè)景氣度持續(xù)上行，建議把握政策與技術(shù)雙輪驅(qū)動(dòng)下，三代制冷劑價(jià)格上行與四代技術(shù)迭代的雙重機(jī)遇。在此背景下，聚焦行業(yè)龍頭，專利與產(chǎn)能布局同步領(lǐng)先；同時(shí)三代制冷劑相關(guān)企業(yè)有望顯著受益。

　　▍2026年配額出臺(tái)，三代制冷劑供給側(cè)約束持續(xù)，漲價(jià)邏輯不改。

　　2026年我國(guó)三代制冷劑總配額80.2萬(wàn)噸，較2025年增發(fā)3050噸，其中主流品類R32、R125、R134a等未見(jiàn)增發(fā)，僅可通過(guò)配額轉(zhuǎn)換獲取增量。三代制冷劑行業(yè)份額高度集中，前六大企業(yè)掌控超90%份額。由于性能及技術(shù)原因，第三代制冷劑仍是無(wú)法被替代的市場(chǎng)主力。我們認(rèn)為，在需求持續(xù)增長(zhǎng)，而供給受配額政策嚴(yán)格限制的背景下，第三代制冷劑供需將維持緊平衡，且缺口將持續(xù)擴(kuò)大，帶動(dòng)行業(yè)景氣度持續(xù)上行；R32作為最主要的品種有望持續(xù)發(fā)力，車載領(lǐng)域的R134a、混配方向的R125需求短期內(nèi)或?qū)⒈豢焖倮瓌?dòng)。

　　▍汽車板塊穩(wěn)增長(zhǎng)及新能源車快速推廣下，R134a供需有望進(jìn)一步趨緊。

　　根據(jù)《熱泵型熱管理系統(tǒng)整車制冷劑充注量標(biāo)定方法研究》（潘樂(lè)燕、王天英、牛鳳仙等，2022）的研究結(jié)論，新能源車的制冷劑注充量達(dá)到1100g/車，相較傳統(tǒng)油車轎車的約 600g增幅近100%。國(guó)家層面密集出臺(tái)的汽車行業(yè)穩(wěn)增長(zhǎng)方案、新能源汽車購(gòu)置稅減免延續(xù)及公共領(lǐng)域全面電動(dòng)化試點(diǎn)等政策有望刺激2026-2027年的汽車產(chǎn)銷。我們認(rèn)為，在新能源汽車滲透率快速提升且單車制冷劑需求更高的背景下，R134a漲價(jià)邏輯將進(jìn)一步加強(qiáng)。

　　▍R125作為R410a的核心組分，短期內(nèi)續(xù)期或?qū)⒈豢焖倮瓌?dòng)。

　　R410A在商用及家用多聯(lián)機(jī)中央空調(diào)領(lǐng)域占據(jù)主導(dǎo)，龐大的存量維修市場(chǎng)與家庭裝潢升級(jí)帶來(lái)的新增需求共同提供了穩(wěn)定增長(zhǎng)動(dòng)力。同時(shí)，R125高達(dá)3500的GWP值在現(xiàn)行配額規(guī)則下創(chuàng)造了獨(dú)特的短期需求窗口：國(guó)內(nèi)企業(yè)傾向于將其配額轉(zhuǎn)換為性價(jià)比更高的低GWP產(chǎn)品（如R32），而印度等發(fā)展中國(guó)家為在2026年前確定更高的消費(fèi)基線，可能積極進(jìn)口此類高GWP產(chǎn)品，從而為我國(guó)帶來(lái)顯著的外貿(mào)需求增量。我們認(rèn)為，R125供需短期內(nèi)或?qū)⒏泳o俏。

　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

　　技術(shù)研發(fā)滯后風(fēng)險(xiǎn)、國(guó)際貿(mào)易波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、第四代制冷劑價(jià)格超預(yù)期下跌風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)業(yè)政策超預(yù)期調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)、下游需求不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。

　　▍投資策略：

　　制冷劑行業(yè)正處于配額管理的政策約束期，供需格局持續(xù)趨緊驅(qū)動(dòng)價(jià)格進(jìn)入長(zhǎng)景氣通道，同時(shí)四代技術(shù)迭代已拉開(kāi)序幕，建議把握政策與技術(shù)雙輪驅(qū)動(dòng)下，三代制冷劑價(jià)格上行與四代技術(shù)迭代的雙重機(jī)遇。在此背景下，聚焦行業(yè)龍頭，專利與產(chǎn)能布局同步領(lǐng)先；同時(shí)三代制冷劑相關(guān)企業(yè)有望顯著受益。

（文章來(lái)源：第一財(cái)經(jīng)）

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