華金策略：春季行情升溫 科技成長(zhǎng)和周期成長(zhǎng)可能是配置雙主線

　　投資要點(diǎn)

　　復(fù)盤歷史，于12月開(kāi)啟的春季行情中，行業(yè)輪動(dòng)節(jié)奏主要受流動(dòng)性、政策和產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)、估值情緒等因素影響。（1）于12月啟動(dòng)的春季行情中，上升期內(nèi)科技成長(zhǎng)和順周期行業(yè)相對(duì)占優(yōu)，而震蕩期則消費(fèi)行業(yè)相對(duì)占優(yōu)。（2）于12月啟動(dòng)的春季行情中，成長(zhǎng)類主線行業(yè)的節(jié)奏主要受流動(dòng)性、產(chǎn)業(yè)政策和趨勢(shì)、估值情緒等因素影響。一是流動(dòng)性寬松、政策和產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)向上是成長(zhǎng)行業(yè)在春季行情中占優(yōu)的核心驅(qū)動(dòng)因素。二是估值情緒對(duì)成長(zhǎng)行業(yè)輪動(dòng)有較大影響。（3）于12月啟動(dòng)的春季行情中，順周期類主線行業(yè)的節(jié)奏主要受經(jīng)濟(jì)基本面、政策和產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)、盈利、估值情緒等因素影響。一是經(jīng)濟(jì)基本面改善、政策支持和產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)向上是順周期行業(yè)在春季行情占優(yōu)的核心驅(qū)動(dòng)因素。二是盈利對(duì)順周期類行業(yè)輪動(dòng)有重要影響。

　　當(dāng)前開(kāi)啟的春季行情中科技成長(zhǎng)和周期行業(yè)可能相對(duì)占優(yōu)，成為雙主線。（1）科技成長(zhǎng)行業(yè)可能在當(dāng)前開(kāi)啟的春季行情中表現(xiàn)占優(yōu)。一是短期流動(dòng)性可能進(jìn)一步寬松。二是短期支持科技的政策進(jìn)一步加強(qiáng)，科技產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)持續(xù)向上：首先，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)“堅(jiān)持創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，加緊培育壯大新動(dòng)能”、“因地制宜發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力”，顯示科技創(chuàng)新的支持政策進(jìn)一步加強(qiáng)；其次，人工智能、商業(yè)航天等科技產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)短期持續(xù)上行。三是短期科技成長(zhǎng)行業(yè)估值和情緒中性偏高，行業(yè)內(nèi)依然可能高低切。（2）有色金屬、化工等周期成長(zhǎng)行業(yè)在當(dāng)前開(kāi)啟的春季行情中也可能表現(xiàn)占優(yōu)。一是在“反內(nèi)卷”等政策和AI導(dǎo)致的能源和材料需求上升的因素推動(dòng)下，PPI同比增速短期持續(xù)回升。二是周期行業(yè)政策支持和產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)短期也可能繼續(xù)向上。三是短期有色金屬、化工等盈利增速可能繼續(xù)回升。

　　短期春季行情可能正在開(kāi)啟中。（1）短期經(jīng)濟(jì)基本面可能維持弱修復(fù)。一是外需修復(fù)下11月出口同比增速有所回升。二是11月物價(jià)水平繼續(xù)溫和修復(fù)。三是高頻數(shù)據(jù)顯示地產(chǎn)銷售仍偏弱。（2）短期流動(dòng)性可能進(jìn)一步寬松。一是短期宏觀流動(dòng)性可能進(jìn)一步寬松：首先，美聯(lián)儲(chǔ)12月再次降息25BP；其次，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議定調(diào)貨幣寬松，年底央行可能進(jìn)一步降準(zhǔn)降息。二是短期股市資金流入可能邊際改善。（3）短期政策和外部環(huán)境偏積極，風(fēng)險(xiǎn)偏好可能上升。一是短期積極的政策預(yù)期可能上升。二是短期外部環(huán)境可能偏積極：首先，美聯(lián)儲(chǔ)12月進(jìn)一步降息可能提升全球市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好；其次，地緣風(fēng)險(xiǎn)短期有所回落。

　　行業(yè)配置：短期科技成長(zhǎng)和周期成長(zhǎng)可能是配置雙主線。（1）業(yè)績(jī)或景氣較高下，科技成長(zhǎng)和部分周期行業(yè)12月可能相對(duì)占優(yōu)。（2）美聯(lián)儲(chǔ)降息后，科技成長(zhǎng)和部分周期行業(yè)可能相對(duì)占優(yōu)。（3）CPI可能回升下短期部分周期和消費(fèi)行業(yè)可能相對(duì)占優(yōu)。（4）當(dāng)前成長(zhǎng)中的醫(yī)藥、計(jì)算機(jī)、汽車、傳媒等情緒較低，電力設(shè)備、傳媒等PEG較低。（5）短期建議繼續(xù)逢低配置：一是政策和產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)向上的軍工（商業(yè)航天）、電新（核聚變、儲(chǔ)能）、機(jī)械設(shè)備（機(jī)器人）、計(jì)算機(jī)（AI應(yīng)用、衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)）、電子（半導(dǎo)體、AI硬件）、通信（AI硬件）、傳媒（AI應(yīng)用、游戲）、創(chuàng)新藥等行業(yè)；二是可能補(bǔ)漲和基本面可能邊際改善的大金融、消費(fèi)（食品、商貿(mào)零售等）等行業(yè)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：歷史經(jīng)驗(yàn)未來(lái)不一定適用，政策超預(yù)期變化，經(jīng)濟(jì)修復(fù)不及預(yù)期。

正文內(nèi)容

　　一、春季行情中行業(yè)如何輪動(dòng)？

　　（一）流動(dòng)性、政策和產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)等影響春季行情行業(yè)輪動(dòng)節(jié)奏

　　復(fù)盤歷史，于12月開(kāi)啟的春季行情中，行業(yè)輪動(dòng)節(jié)奏主要受流動(dòng)性、政策和產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)、估值情緒等因素影響。具體來(lái)看：

　　于12月啟動(dòng)的春季行情中，上升期內(nèi)科技成長(zhǎng)和順周期行業(yè)相對(duì)占優(yōu)，而震蕩期則消費(fèi)行業(yè)相對(duì)占優(yōu)。（1）2010年以來(lái)6次于12月開(kāi)啟的春季行情中，有1次持續(xù)上行（2012/12-2013/2），2次先上行（震蕩）后震蕩（上行）（2009/12-2010/1、2017/12-2018/1），3次上行-震蕩-上行（2019/12-2020/1、2020/12-2021/2、2022/12-2023/4）。（2）一是上升期內(nèi)（包括2013年的快速上行期）科技成長(zhǎng)和周期成長(zhǎng)表現(xiàn)較強(qiáng)，如有色金屬、電子、計(jì)算機(jī)、傳媒、通信、石油石化在上行期間內(nèi)各有4次處于漲幅前5，可能受益于更高的估值彈性。二是震蕩期內(nèi)：一方面消費(fèi)行業(yè)表現(xiàn)相對(duì)偏強(qiáng)，如美容護(hù)理、食品飲料、社服等漲幅居前，可能受益于歲末年初的消費(fèi)旺季；另一方面上行期強(qiáng)勢(shì)的TMT等主線行業(yè)在震蕩期也有一定概率延續(xù)強(qiáng)勢(shì)。

　　于12月啟動(dòng)的春季行情中，成長(zhǎng)類主線行業(yè)的節(jié)奏主要受流動(dòng)性、產(chǎn)業(yè)政策和趨勢(shì)、估值情緒等因素影響。（1）流動(dòng)性寬松是成長(zhǎng)行業(yè)在春季行情中占優(yōu)的核心驅(qū)動(dòng)因素。如：2009年底至2010年初期間DR007利率水平處于極低位置；2020/1和2022/12央行實(shí)施降準(zhǔn)等，均對(duì)成長(zhǎng)行情啟動(dòng)有支撐。（2）政策和產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)向上也是成長(zhǎng)行業(yè)在春季行情中表現(xiàn)占優(yōu)的核心驅(qū)動(dòng)因素，如：2010年3月政府工作報(bào)告中提出“大力培育戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、加大對(duì)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的投入和政策支持”等表述，同時(shí)2009年底3G版iPhone進(jìn)入中國(guó)開(kāi)啟消費(fèi)電子周期，電子盈利增速大漲，2010Q4盈利增速上升至461.9%，期間內(nèi)TMT四行業(yè)恒強(qiáng)；2019年底中美一階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議達(dá)成市場(chǎng)情緒修復(fù)，同時(shí)9月iPhone11正式發(fā)布，電子景氣向上進(jìn)而在一階段領(lǐng)漲，而后受疫情沖擊資源金屬如黃金、銅于2020年初價(jià)格開(kāi)始上漲，有色金屬后期也表現(xiàn)較強(qiáng)；2023年2月，三大運(yùn)營(yíng)商披露數(shù)據(jù)顯示，截至1月末，三大運(yùn)營(yíng)商5G套餐用戶總數(shù)累計(jì)超過(guò)11億戶，通信板塊迎來(lái)爆發(fā)期，成為當(dāng)時(shí)主線行業(yè)，而在2022年11月底ChatGPT3.5發(fā)布后開(kāi)啟AI產(chǎn)業(yè)的上行周期，12月《中共中央、國(guó)務(wù)院關(guān)于構(gòu)建數(shù)據(jù)基礎(chǔ)制度更好發(fā)揮數(shù)據(jù)要素作用的意見(jiàn)》發(fā)布，2023年3月OpenAI推出GPT-4等，都標(biāo)志著當(dāng)時(shí)以TMT板塊為主的科技產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)確立，軟件端的計(jì)算機(jī)、傳媒出現(xiàn)輪動(dòng)。（3）估值情緒對(duì)成長(zhǎng)行業(yè)輪動(dòng)有較大影響，估值和情緒偏高的成長(zhǎng)行業(yè)可能切換至估值和情緒偏低的成長(zhǎng)行業(yè)，如：2020年春季行情中，震蕩行情開(kāi)啟時(shí)前期領(lǐng)漲的電子和計(jì)算機(jī)情緒過(guò)熱導(dǎo)致行業(yè)出現(xiàn)輪動(dòng)，電子成交額占比分位數(shù)處于近100%的高位，計(jì)算機(jī)成交額占比分位數(shù)約為89%，而震蕩及上漲二階段內(nèi)有色金屬、傳媒領(lǐng)漲，主要受益于其估值或情緒指標(biāo)處于低位，震蕩開(kāi)啟時(shí)有色金屬成交額占比分位數(shù)約為27%，傳媒估值分位數(shù)約為42%；2023年的春季行情中，通信表現(xiàn)恒強(qiáng)，震蕩開(kāi)啟時(shí)其估值分位數(shù)和成交額占比分位數(shù)分別為14.8%、46.7%，上漲二階段有色金屬走強(qiáng)，行情啟動(dòng)時(shí)其估值、成交額占比、換手率分位數(shù)分別為3.5%、7.4%、16.5%，均處于較低位置。

　　于12月啟動(dòng)的春季行情中，順周期類主線行業(yè)的節(jié)奏主要受經(jīng)濟(jì)基本面、政策和產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)、盈利、估值情緒等因素影響。（1）經(jīng)濟(jì)基本面改善是順周期行業(yè)在春季行情占優(yōu)的核心驅(qū)動(dòng)因素。如：2017年12月CPI指數(shù)和消費(fèi)者信心指數(shù)較11月回升下食品飲料、家用電器領(lǐng)漲帶動(dòng)春季行情開(kāi)啟，而2018年1月CPI指數(shù)和消費(fèi)者信心指數(shù)同步回落下前期領(lǐng)漲的食品飲料、家用電器出現(xiàn)回調(diào)；2021年1-2月PPI、消費(fèi)者信心指數(shù)同步上行下石油石化、美容護(hù)理、社會(huì)服務(wù)等順周期行業(yè)相對(duì)占優(yōu)。（2）政策支持和產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)向上也是順周期行業(yè)在春季行情中占優(yōu)的核心驅(qū)動(dòng)因素。如：2017年12月消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)下食品飲料、家用電器在第一階段領(lǐng)漲，2017年12月底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確“完善促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展的長(zhǎng)效機(jī)制、差別化調(diào)控”，緩解了市場(chǎng)對(duì)于地產(chǎn)政策收緊的過(guò)度擔(dān)憂，疊加商品房銷售額增速回升，房地產(chǎn)由于政策支持和景氣度回升在第二階段相對(duì)占優(yōu)；2021年1月沙特與俄羅斯達(dá)成額外減產(chǎn)協(xié)議下國(guó)內(nèi)汽、柴油價(jià)格大幅上漲，石油石化在第一階段領(lǐng)漲，2021年2月國(guó)內(nèi)疫情防控效果顯著疊加春節(jié)旺季下社會(huì)服務(wù)在第二階段開(kāi)始走強(qiáng)。（3）盈利對(duì)順周期類行業(yè)輪動(dòng)有重要影響。如：2018年春季行情中，食品飲料、家用電器的盈利增速在2017年四季度處于高位，而在2018年一季度相對(duì)轉(zhuǎn)弱，二者在第一階段領(lǐng)漲、在第二階段調(diào)整，而房地產(chǎn)2018年一季度盈利增速相比2017年四季度提升，其在第二階段相對(duì)占優(yōu)。（4）估值和情緒對(duì)于順周期行業(yè)輪動(dòng)也有一定的影響。如：2018年春季行情中，震蕩行情開(kāi)啟時(shí)前期領(lǐng)漲的食品飲料成交額占比歷史分位數(shù)93.8%情緒過(guò)熱出現(xiàn)輪動(dòng)，而震蕩行情開(kāi)啟時(shí)房地產(chǎn)受益于估值和情緒較低相對(duì)占優(yōu)，估值、成交額占比、換手率分位數(shù)分別為41.4%、27.4%、3.6%。

（二）當(dāng)前開(kāi)啟的春季行情中科技成長(zhǎng)和周期行業(yè)可能成為雙主線

　　當(dāng)前開(kāi)啟的春季行情中科技成長(zhǎng)和周期行業(yè)可能相對(duì)占優(yōu)，成為雙主線。比照歷史復(fù)盤經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)前來(lái)看：（1）科技成長(zhǎng)行業(yè)可能在當(dāng)前開(kāi)啟的春季行情中表現(xiàn)占優(yōu)。一是短期流動(dòng)性可能進(jìn)一步寬松：首先，12月美聯(lián)儲(chǔ)降息25BP同時(shí)進(jìn)一步擴(kuò)表，海外流動(dòng)性短期進(jìn)一步寬松，美元指數(shù)因此繼續(xù)低位震蕩，人民幣匯率維持震蕩偏強(qiáng)趨勢(shì)，海外對(duì)國(guó)內(nèi)流動(dòng)性寬松的掣肘較??；其次，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出“把物價(jià)合理回升作為貨幣政策的重要考量”，顯示短期在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的壓力下國(guó)內(nèi)央行可能進(jìn)一步降準(zhǔn)降息。二是短期支持科技的政策進(jìn)一步加強(qiáng)，科技產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)持續(xù)向上：首先，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)“堅(jiān)持創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，加緊培育壯大新動(dòng)能”、“因地制宜發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力”，顯示科技創(chuàng)新的支持政策進(jìn)一步加強(qiáng)；其次，人工智能、商業(yè)航天等科技產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)短期持續(xù)上行。三是短期科技成長(zhǎng)行業(yè)估值和情緒中性偏高，行業(yè)內(nèi)依然可能高低切：首先，通信、電子等行業(yè)估值分位數(shù)偏高，但成交額占比已出現(xiàn)回落；其次，計(jì)算機(jī)、傳媒、電新等行業(yè)估值分位數(shù)和成交額占比相對(duì)11月初的高點(diǎn)已出現(xiàn)較大回落。（2）有色金屬、化工等周期成長(zhǎng)行業(yè)在當(dāng)前開(kāi)啟的春季行情中也可能表現(xiàn)占優(yōu)。一是在“反內(nèi)卷”等政策和AI導(dǎo)致的能源和材料需求上升的因素推動(dòng)下，PPI同比增速短期持續(xù)回升。二是周期行業(yè)政策支持和產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)短期也可能繼續(xù)向上：首先，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)深入整治“反內(nèi)卷”競(jìng)爭(zhēng)，短期反內(nèi)卷政策大概率進(jìn)一步實(shí)施；其次，人工智能產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)上行推動(dòng)電力、新材料等相關(guān)領(lǐng)域需求上升，疊加全球流動(dòng)性寬松，部分有色金屬和化工相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格短期可能繼續(xù)上行。三是短期有色金屬、化工等部分產(chǎn)品漲價(jià)趨勢(shì)可能延續(xù)，相關(guān)行業(yè)的盈利增速可能繼續(xù)回升。四是短期有色金屬和化工等周期行業(yè)的估值和情緒指標(biāo)仍處于相對(duì)低位。

　　二、短期春季行情可能正在開(kāi)啟中

（一）短期經(jīng)濟(jì)基本面可能維持弱修復(fù)

　　短期基本面維持弱修復(fù)。（1）外需修復(fù)下出口增速有所回升。一是數(shù)據(jù)上，11月出口同比增速錄得5.9%（前值為-1.1%），受外需修復(fù)、關(guān)稅協(xié)議落地等因素影響回升。二是結(jié)構(gòu)上：首先，國(guó)別上，對(duì)于歐盟、東盟的出口金額占比維持高位，分別為14%、18%左右，新興市場(chǎng)需求仍較為旺盛；其次，產(chǎn)品上，11月船舶、稀土、集成電路的出口金額同比增速分別為46.4%、34.9%、34.2%，我國(guó)優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品外需偏強(qiáng)。三是后續(xù)來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)降息下有望提振全球制造業(yè)景氣，同時(shí)年底在海外消費(fèi)旺季的催化下出口增速有望維持一定韌性。（2）物價(jià)水平溫和修復(fù)。一是CPI方面：11月CPI同比增速錄得0.7%（前值為0.2%），除食品和能源核心CPI同比增速維持1.2%，物價(jià)水平呈現(xiàn)溫和修復(fù)態(tài)勢(shì)；結(jié)構(gòu)上，CPI同比漲幅擴(kuò)大主要是食品價(jià)格由降轉(zhuǎn)漲拉動(dòng)，促消費(fèi)政策落實(shí)效果逐步顯現(xiàn)；后續(xù)來(lái)看，“十五五”規(guī)劃下擴(kuò)大內(nèi)需仍是政府工作重點(diǎn)，明年財(cái)政和貨幣政策繼續(xù)發(fā)力的環(huán)境下，配合地方政府促消費(fèi)活動(dòng)支持，消費(fèi)供需兩端均有望改善，進(jìn)而帶動(dòng)物價(jià)水平回升。二是PPI方面：11月PPI同比增速錄得-2.2%（前值為-2.1%），受去年同期高基數(shù)影響小幅下滑；結(jié)構(gòu)上，各地“迎峰度冬”開(kāi)始，煤炭、燃?xì)?/a>需求季節(jié)性增加，煤炭開(kāi)采和洗選業(yè)價(jià)格環(huán)比上漲4.1%，煤炭加工價(jià)格上漲3.4%，此外新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展較為迅速，外存儲(chǔ)設(shè)備及部件價(jià)格同比上漲13.9%，集成電路制造價(jià)格上漲1.7%；后續(xù)來(lái)看，反內(nèi)卷政策繼續(xù)實(shí)施，政策扶持創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)下制造業(yè)景氣有望繼續(xù)修復(fù)，進(jìn)而拉動(dòng)工業(yè)企業(yè)盈利回升。（3）高頻數(shù)據(jù)顯示地產(chǎn)銷售仍偏弱。一是最新周度數(shù)據(jù)顯示，一線、二線、三線城市當(dāng)周商品房成交面積同比增速分別為-33.5%、-27.8%、-40.9%，銷售端整體仍偏弱。二是原材料價(jià)格繼續(xù)下滑，水泥、平板玻璃價(jià)格均處于低位，年底施工淡季疊加上游需求不振下房企開(kāi)工意愿有限。三是后續(xù)來(lái)看，我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)當(dāng)前呈現(xiàn)供需均弱的態(tài)勢(shì)，房市拐點(diǎn)尚未來(lái)臨下地產(chǎn)投資增速大概率維持低位，居民消費(fèi)信心仍待回升。

（二）短期流動(dòng)性可能進(jìn)一步寬松

　　短期流動(dòng)性維持寬松。（1）短期宏觀流動(dòng)性繼續(xù)寬松。一是海外方面：首先，12月美聯(lián)儲(chǔ)如市場(chǎng)預(yù)期再次降息25BP，雖然點(diǎn)陣圖顯示明年降息預(yù)期可能僅為1次，但鮑威爾的偏鴿表態(tài)以及美聯(lián)儲(chǔ)的進(jìn)一步擴(kuò)表，均指向短期海外流動(dòng)性可能偏寬松；其次，在降息落地后美元指數(shù)維持低位震蕩，人民幣匯率維持一定韌性，國(guó)內(nèi)流動(dòng)性依然寬松。二是國(guó)內(nèi)方面，截至12月11日，12月央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作回收流動(dòng)性超過(guò)8000億元，考慮到年底臨近，3000億元MLF即將到期，央行后續(xù)有望加大資金投放力度。（2）短期股市資金流入可能邊際改善。一是于12月開(kāi)啟的春季行情中，上升階段內(nèi)外資、融資、新發(fā)基金分別平均凈流入578.08億元、259.85億元、1056.35億份，震蕩階段內(nèi)分別平均凈流入301.29億元、229.04億元、820.78億份，指向春季行情中無(wú)論節(jié)奏如何，微觀資金多大幅流入。二是當(dāng)前來(lái)看，短期美聯(lián)儲(chǔ)降息落地下外資可能維持流入，同時(shí)年底部分資金結(jié)算完畢，市場(chǎng)情緒可能有所回暖，融資流入和新發(fā)基金可能上升。

（三）短期風(fēng)險(xiǎn)偏好可能回升

　　短期政策與外部環(huán)境可能偏積極。（1）短期國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)政策力度持續(xù)加碼。一是政治局會(huì)議積極定調(diào)，明確“實(shí)施更加積極有為的宏觀政策”，后續(xù)可能圍繞民生服務(wù)、基礎(chǔ)設(shè)施補(bǔ)短板等領(lǐng)域細(xì)化舉措，同時(shí)超長(zhǎng)期特別國(guó)債發(fā)行、赤字率優(yōu)化等工具或進(jìn)一步落地。二是促消費(fèi)政策精準(zhǔn)發(fā)力，近日商務(wù)部提出將加快推進(jìn)消費(fèi)新業(yè)態(tài)新模式新場(chǎng)景試點(diǎn)和國(guó)際化消費(fèi)環(huán)境建設(shè)工作，打造更加舒適、便捷的消費(fèi)環(huán)境，并將指導(dǎo)各地打造一批帶動(dòng)面廣、顯示度高的消費(fèi)新場(chǎng)景，包括服務(wù)消費(fèi)、數(shù)字消費(fèi)、綠色消費(fèi)、“人工智能+消費(fèi)”等領(lǐng)域，新消費(fèi)領(lǐng)域供給端進(jìn)一步優(yōu)化下有望帶動(dòng)居民需求回暖。（2）短期外部環(huán)境整體偏向積極。一是美聯(lián)儲(chǔ)如市場(chǎng)一致預(yù)期進(jìn)一步降息25個(gè)基點(diǎn)，海外流動(dòng)性寬松提振全球風(fēng)險(xiǎn)偏好。二是短期地緣風(fēng)險(xiǎn)有所回落：首先，2026年亞太經(jīng)合組織（APEC）非正式高官會(huì)在深圳舉行，此為我國(guó)擔(dān)任2026年APEC東道主主辦的首場(chǎng)活動(dòng)，拉開(kāi)APEC“中國(guó)年”帷幕，地緣關(guān)系有望回暖；其次，俄烏談判持續(xù)推進(jìn)，近期烏克蘭總統(tǒng)澤連斯基表示，經(jīng)過(guò)多方磋商修改，美國(guó)方面先前提出的俄烏“和平計(jì)劃”已拆分成三個(gè)文件，他希望10日向美方提交這一更新后的版本，且如果美國(guó)和歐洲能確保選舉安全，烏克蘭愿意在60至90天內(nèi)舉行選舉，俄烏沖突可能即將結(jié)束。

　　三、行業(yè)配置：短期科技成長(zhǎng)和周期成長(zhǎng)可能是配置雙主線

（一）業(yè)績(jī)改善預(yù)期下科技成長(zhǎng)和部分周期行業(yè)可能相對(duì)占優(yōu)

　　業(yè)績(jī)或景氣較高下，科技成長(zhǎng)和部分周期行業(yè)12月可能相對(duì)占優(yōu)。一是復(fù)盤歷史，2015年以來(lái)年報(bào)或次年一季報(bào)改善的行業(yè)和低估值價(jià)值類行業(yè)在12月表現(xiàn)相對(duì)占優(yōu)：首先，年報(bào)或次年一季報(bào)增速較高的行業(yè)在12月表現(xiàn)相對(duì)占優(yōu)，如2015年的美容護(hù)理、社會(huì)服務(wù)，2016年的石化，2018年的通信、社會(huì)服務(wù)，2019年的傳媒，2020年的電力設(shè)備，2021年的傳媒，2022年的社會(huì)服務(wù)；其次，低估值價(jià)值類行業(yè)在12月表現(xiàn)也可能相對(duì)偏強(qiáng)，如2015年的房地產(chǎn)， 2017年的食品飲料、家電、醫(yī)藥，2021年的社會(huì)服務(wù)、建筑材料，2022年的食品飲料，2023年的有色金屬、煤炭，2024年的銀行、家電等。二是當(dāng)前來(lái)看，今年12月科技成長(zhǎng)和部分周期行業(yè)表現(xiàn)可能相對(duì)占優(yōu)：首先，2025年凈利潤(rùn)同比增速預(yù)期較高的是鋼鐵、計(jì)算機(jī)、傳媒、軍工、電力設(shè)備等周期和科技成長(zhǎng)行業(yè)，凈利潤(rùn)同比增速分別是382.99%、187.01%、126.16%、110.88%、91.93%；其次，年底大金融、部分消費(fèi)和周期等低估值價(jià)值類行業(yè)可能有所表現(xiàn)。

（二）美聯(lián)儲(chǔ)降息后，科技成長(zhǎng)和部分周期行業(yè)可能相對(duì)占優(yōu)

　　美聯(lián)儲(chǔ)降息后，科技成長(zhǎng)和部分周期行業(yè)可能相對(duì)占優(yōu)。一是復(fù)盤歷史，美聯(lián)儲(chǔ)降息周期中，高景氣和美股映射的行業(yè)相對(duì)占優(yōu)：首先，高景氣的行業(yè)相對(duì)占優(yōu)，如2001/1/3-2003/6/5的汽車、2007/9/18-2008/12/16的農(nóng)林牧漁、2019/8/1-2020/3/16的電子、2024/9/19-2025/12/10的通信；其次，美股映射的行業(yè)相對(duì)占優(yōu)，如2001/1/3-2003/6/5的汽車，2007/9/19-2008/12/16的通信，2019/8/1-2020/3/16的電子、計(jì)算機(jī)和建筑材料，2024/9/19-2025/12/10的通信和電子。二是當(dāng)前來(lái)看，科技成長(zhǎng)和部分周期行業(yè)可能相對(duì)占優(yōu)：首先，當(dāng)前產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)上行的行業(yè)是以人工智能和機(jī)器人為代表的科技成長(zhǎng)和受益于新材料需求上升及漲價(jià)的有色金屬、化工等部分周期行業(yè)；其次，2024年9月美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟降息周期以來(lái)，美股領(lǐng)漲的行業(yè)是通訊服務(wù)、信息技術(shù)、醫(yī)療保健，漲跌幅分別為155.74%，131.58%，117.55%，映射到A股可能是TMT、醫(yī)藥等科技成長(zhǎng)行業(yè)表現(xiàn)占優(yōu)。

（三）CPI可能回升下短期部分周期和消費(fèi)行業(yè)可能相對(duì)占優(yōu)

　　CPI可能回升下短期部分周期和消費(fèi)行業(yè)可能相對(duì)占優(yōu)。一是復(fù)盤歷史，CPI上行周期中，周期和消費(fèi)的行業(yè)表現(xiàn)相對(duì)占優(yōu)，主要受經(jīng)濟(jì)回升預(yù)期等推動(dòng)：首先，周期行業(yè)相對(duì)占優(yōu)，如2001/1-2004/9的鋼鐵、石油石化和銀行，2006/7-2008/4的房地產(chǎn)、煤炭和銀行，2021/2-2022/7的煤炭、有色金屬；其次，消費(fèi)行業(yè)相對(duì)占優(yōu)，如2009/2-2011/8的美容護(hù)理、食品飲料和電子（消費(fèi)電子），2019/2-2020/2的電子（消費(fèi)電子）和食品飲料。二是當(dāng)前來(lái)看，部分周期和消費(fèi)行業(yè)可能相對(duì)占優(yōu)：首先，11月CPI同比增速有所回升，比照歷史復(fù)盤經(jīng)驗(yàn)，周期和消費(fèi)行業(yè)可能表現(xiàn)相對(duì)占優(yōu)；其次，盡管短期CPI有所回升，但經(jīng)濟(jì)和收入回升預(yù)期仍偏弱，如10月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速累計(jì)同比為1.9%，三季度居民可支配收入累計(jì)同比增速為4.4%仍處低位。因此短期受益于新材料需求和漲價(jià)相關(guān)的有色金屬、化工以及年底消費(fèi)旺季和政策驅(qū)動(dòng)的新消費(fèi)行業(yè)可能表現(xiàn)偏強(qiáng)。

（四）當(dāng)前醫(yī)藥、計(jì)算機(jī)、汽車、傳媒等情緒較低

　　當(dāng)前成長(zhǎng)一級(jí)行業(yè)中的醫(yī)藥、計(jì)算機(jī)、汽車、傳媒等情緒較低。成長(zhǎng)一級(jí)主要從成交額占比歷史分位數(shù)的角度篩選，當(dāng)前醫(yī)藥、計(jì)算機(jī)、汽車、傳媒成交額占比歷史分位數(shù)較低，分別為4.7%、30.0%、32.0%、34.8%。從預(yù)測(cè)PEG的角度篩選，電力設(shè)備、傳媒預(yù)測(cè)PEG較低，分別為0.64、0.81。

　　當(dāng)前成長(zhǎng)二級(jí)行業(yè)中的醫(yī)療器械、生物制品、醫(yī)療服務(wù)、乘用車等情緒較低。成長(zhǎng)二級(jí)主要從成交額占比歷史分位數(shù)的角度篩選，當(dāng)前醫(yī)療器械、生物制品、醫(yī)療服務(wù)、乘用車成交額占比歷史分位數(shù)較低，分別為2.9%、4.5%、6.2%、7.8%，航海裝備、游戲、商用車、風(fēng)電設(shè)備預(yù)測(cè)PEG較低，分別為0.32、0.43、0.55、0.60。

（五）短期繼續(xù)逢低配置科技成長(zhǎng)、部分周期和消費(fèi)

　　短期建議逢低配置政策和產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)向上的軍工（商業(yè)航天）、電新（核聚變、儲(chǔ)能）、機(jī)械設(shè)備（機(jī)器人）、計(jì)算機(jī)（AI應(yīng)用、衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)）、電子（半導(dǎo)體、AI硬件）、通信（AI硬件）、傳媒（AI應(yīng)用、游戲）、創(chuàng)新藥等行業(yè)。（1）軍工：一是2025年11月9日11時(shí)32分，中科宇航力箭一號(hào)遙九運(yùn)載火箭在東風(fēng)商業(yè)航天創(chuàng)新試驗(yàn)區(qū)發(fā)射，采用“一箭雙星”的方式，將楚天二號(hào)技術(shù)試驗(yàn)01星、02星精準(zhǔn)送入預(yù)定軌道，發(fā)射任務(wù)取得圓滿成功；二是“2025第三屆中國(guó)商業(yè)航天發(fā)展大會(huì)暨第四屆中關(guān)村商業(yè)航天大會(huì)”將于12月18-19日在北京舉辦，促進(jìn)商業(yè)航天產(chǎn)業(yè)鏈全面融合、推動(dòng)產(chǎn)業(yè)生態(tài)健康快速發(fā)展。（2）電新：一是新能源汽車銷量平穩(wěn)增長(zhǎng)，11月銷量同比增長(zhǎng)20.59%，環(huán)比增長(zhǎng)6.27%；二是核聚變行業(yè)短期可能受益于中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，會(huì)議提出“要堅(jiān)持‘雙碳’引領(lǐng)，推動(dòng)全面綠色轉(zhuǎn)型”、“加快新型能源體系建設(shè)，擴(kuò)大綠電應(yīng)用”等，核聚變能作為一種清潔、高效、可持續(xù)的能源短期有望受益，且可控核聚變領(lǐng)域正迎來(lái)密集招標(biāo)期，短期景氣度上行；三是第二屆中國(guó)硅碳負(fù)極材料技術(shù)大會(huì)暨第三屆中國(guó)固態(tài)電池技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展大會(huì)將于12月17-19日在湖南長(zhǎng)沙舉辦，共同探討硅碳負(fù)極與固態(tài)電池的技術(shù)發(fā)展趨勢(shì)、關(guān)鍵科學(xué)問(wèn)題和產(chǎn)業(yè)化挑戰(zhàn)。（3）機(jī)械設(shè)備：“2025年粵港澳大灣區(qū)人工智能與機(jī)器人產(chǎn)業(yè)大會(huì)暨廣東省人工智能與機(jī)器人技能大賽”于12月12-14日在廣州越秀國(guó)際會(huì)議中心舉辦，旨在打造一個(gè)立足粵港澳大灣區(qū)、面向全國(guó)、輻射全球的政產(chǎn)學(xué)研用商一體化高端交流平臺(tái)。（4）計(jì)算機(jī)：第一屆中國(guó)計(jì)算機(jī)學(xué)會(huì)演化計(jì)算會(huì)議于2025年12月12-14日在廣州市舉辦，大會(huì)由中國(guó)計(jì)算機(jī)學(xué)會(huì)（CCF）人工智能與模式識(shí)別專業(yè)委員會(huì)演化計(jì)算學(xué)組發(fā)起主辦。（5）電子：2025（第十二屆）中國(guó)電子高峰論壇暨首屆電子信息產(chǎn)業(yè)金融生態(tài)大會(huì)于12月12日在北京舉辦，推動(dòng)更多金融資源用于促進(jìn)我國(guó)電子信息產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新發(fā)展。（6）通信：2025中國(guó)通信學(xué)會(huì)學(xué)術(shù)年會(huì)于12月10日在西安舉行，作為大會(huì)核心專題會(huì)議之一，中興通訊第三屆數(shù)智網(wǎng)絡(luò)論壇同期舉辦。（7）傳媒：一是電影票房收入回升，11月達(dá)到了35.52億元，同比上漲89.24%，環(huán)比上漲35.99%；二是“2025全球文化IP產(chǎn)業(yè)發(fā)展大會(huì)——IP Plus”將于12月26-27日在上海浦東舉辦，大會(huì)以“IP無(wú)界智創(chuàng)未來(lái)——文化IP與科技融合的全球化探索”為主題。（8）創(chuàng)新藥：2025創(chuàng)新藥高質(zhì)量發(fā)展大會(huì)于12月7日在廣州召開(kāi)，會(huì)議發(fā)布了2025年《國(guó)家基本醫(yī)療保險(xiǎn)、生育保險(xiǎn)和工傷保險(xiǎn)藥品目錄》和2025年《商業(yè)健康保險(xiǎn)創(chuàng)新藥品目錄》。

　　短期建議逢低配置可能補(bǔ)漲和基本面可能邊際改善的大金融、消費(fèi)（食品、商貿(mào)零售等）等行業(yè)。（1）大金融：2025債券市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展大會(huì)將于12月17-19日在鄭州開(kāi)啟，清華五道口金融PLUS產(chǎn)業(yè)峰會(huì)也將于18日在鄭州同步舉行。（2）消費(fèi)：一是鮮、干水果及堅(jiān)果出口金額上漲，10月出口金額達(dá)到7.69億美元，同比上漲2.31%，環(huán)比上漲22.59%；二是10月咖啡/麥片/沖飲銷售額回升，環(huán)比上漲4.20%；三是第三屆湖北食品產(chǎn)業(yè)鏈博覽會(huì)展會(huì)于12月12-14日在武漢國(guó)際會(huì)展中心舉行，中國(guó)食藥促進(jìn)會(huì)旗下的超過(guò)100家創(chuàng)新企業(yè)共同打造一場(chǎng)洞見(jiàn)行業(yè)未來(lái)的盛宴。

　　四、風(fēng)險(xiǎn)提示

　　1.歷史經(jīng)驗(yàn)未來(lái)不一定適用：文中相關(guān)復(fù)盤具有歷史局限性，不同時(shí)期的市場(chǎng)條件、行業(yè)趨勢(shì)和全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化會(huì)對(duì)投資產(chǎn)生不同的影響，過(guò)去的表現(xiàn)僅供參考。

　　2.政策超預(yù)期變化：經(jīng)濟(jì)政策受宏觀環(huán)境、突發(fā)事件、國(guó)際關(guān)系的影響可能超預(yù)期或者不及預(yù)期，從而影響當(dāng)下分析框架下的投資決策。

　　3.經(jīng)濟(jì)修復(fù)不及預(yù)期：受外部干擾、貿(mào)易爭(zhēng)端、自然災(zāi)害或其他不可預(yù)測(cè)的因素影響，經(jīng)濟(jì)修復(fù)進(jìn)程可能有所波動(dòng)，從而影響當(dāng)下分析框架下的投資決策。

（文章來(lái)源：華金證券）

(原標(biāo)題：【華金策略鄧?yán)妶F(tuán)隊(duì)-定期報(bào)告】春季行情中行業(yè)如何輪動(dòng)？)

(責(zé)任編輯：18)